INTERVISTA A SIMONE PRATESI IL CFO DI B&C SPEAKERS

INTERVISTA A SIMONE PRATESI IL CFO DI B&C SPEAKERS

Come ben sapete è da parecchio tempo che studio la società e avevo anche scritto un vecchio articolo riguardante il mio interessamento.
Nonostante ciò non ero mai stato in grado di comprendere a pieno la struttura e il posizionamento della società all’interno del mercato di riferimento.
E’ straordinario come una chiacchierata di una ventina di minuti possa essere più utile di mesi di studi!

Vi lascio inoltre un breve articolo che sarà importante per comprendere la prima domanda:

Eighteen Sound, società del gruppo reggiano Landi Renzo attiva nella produzione di altoparlanti professionali passa alla fiorentina B&C Speakers specializzata nella progettazione, produzione, distribuzione e commercializzazione di trasduttori elettroacustici a uso professionale. Con una nota congiunta le due società annunciano il perfezionamento dell’acquisizione «secondo le condizioni economiche stabilite» che prevedevano la vendita per circa 7,4 milioni.
L’operazione dà seguito all’accordo siglato nel mese di ottobre che impegnava l’impresa toscana ad acquisire il 100% del capitale sociale di Eighteen Sound , società che ha chiuso il 2016 con un fatturato pari a circa 12,6 milioni e un margine operativo lordo di 900mila euro.
Soddisfatti i protagonisti dell’operazione. Lorenzo Coppini, amministratore delegato di B&C Speakers annuncia che l’azienda è «pronta a partire con questo nuovo progetto, certi che le sinergie tra le due aziende porteranno ad una rapida creazione di valore e che la complementarietà delle due linee di prodotto sarà un’arma formidabile».



L’intervista a Simone Pratesi CFO di B&C Speakers



(Le risposte sono rielaborate da me)

Come è stato finanziato l’acquisto di Eighteen Sound da Landi Renzo e come procede l’integrazione delle due società?

L’acquisto è stato interamente finanziato facendo ricorso al credito bancario di medio termine a tassi estremamente vantaggiosi che rendono più costoso un eventuale azzeramento dello stesso, che il pagamento degli interessi annuali.
L’acquisto ha aumentato il riconoscimento dell’azienda sul mercato poiché la Eighteen Sound aveva un ottimo posizionamento e grazie alle competenze della B&C si è subito proceduto ad un ammodernamento delle linee produttive.
Per quanto riguarda l’integrazione l’EBITDA medio tra i due gruppi si è rilevato essere dell 1% superiore alle stime della società che lo vedeva al 19%, attestandosi invece al 20%.

Inoltre è stato dato come obiettivo di medio-lungo termine il raggiungimento di un EBITDA pari alla media di quello realizzato storicamente da B&C: un 23-24%.



Quanto è grande il mercato in cui opera B&C e qual’è la sua quota di mercato?

Il giro d’affari annuo dei sistemi audio professionali si aggira intorno ai 3 miliardi di dollari, quello dove opera B&C ovvero della componentistica è di circa 250 milioni con l’azienda toscana che ne occupa da sola oltre il 20%.

(Per farvi capire la loro forza, nei sistemi di grossa potenza hanno più del 50% del mercato).

Quali e quanti sono i competitors della società?

La più grande per fatturato è sicuramente la Celestion che fattura circa 25 milioni ma è principalmente specializzata nei speakers per chitarra che produce dal 1924, divenuta famosa in seguito al suo uso da parte di rock star negli anni 60-70.
La Celestion inoltre è stata acquistata da una società cinese la Gold Peak Industries di Hong Kong, il che la rende temibile dal punto di vista dei prezzi.

Al secondo posto troviamo la Eminence con un fatturato complessivo di circa 15-20 milioni.
Società che però ma non possiedono grande qualità nei prodotti creati e per di più non riesce ad essere competitiva sui prezzi come i rivali cinesi.
In seguito con un fatturato simile che ammonta a circa 5-6 milioni ci sono la Beyma e la Sica.

Ultima società che riporto è la Faital che è specializzata nel Car Audio ed ha provato ad inserirsi nel settore dell’audio professionale senza però sfondare.

Nel 2018 la B&C ha fatturato 54,50 milioni di euro il che equivale all’incirca alla somma dei tre competitors principali, un aspetto a dir poco sbalorditivo.

Le stime di crescita 

La società ha nell’ottica di fare meglio del mercato di riferimento che è atteso con una crescita del 3-4% con un aumento anno su anno del 5% che può aumentare in caso di “furto” di quote di mercato ai competitors più piccoli.
Crescita del mercato sostenuta anche dall’avvento del cinema digitale e della musica digitale.

Nei prossimi due anni si dovrebbero raggiungere rispettivamente per il 2019 e il 2020 59,2 e 62,9 milioni di ricavi con un utile netto di 9,2 e 10,6 milioni di euro.

Commento personale

La mia visione sulla società era già molto positiva: immaginavo già fosse leader in un mercato di nicchia ma non credevo fino a questo livello.
Rispetto alla concorrenza è due tre passi avanti ed inoltre è molto probabile che aumenti le sue quote di mercato a discapito di competitors non al livello di B&C.

Durante l’intervista Simone Pratesi ha usato le seguenti parole: “per far sentire il suono devi far muovere l’aria“, riferendosi all’assenza di tecniche e tecnologie innovative nel settore.
Questo è positivo per due motivi:

  1. All’interno della società si è attenti alle possibili nuove tecnologie che potrebbero distruggere il business di B&C 
  2. L’assenza di tali tecnologie rende (ovviamente per il momento) la società in una posizione di vantaggio rispetto a mercati più concorrenziali

Tornando a noi continuerò a studiare la società ma credo che ci troviamo davanti ad un altro vantaggio competitivo molto forte e inoltre all’interno di un mercato di nicchia il che rende ancora più difficile una penetrazione dall’esterno in quanto per ricreare una struttura del genere ( e non parlo di investimenti in quanto la società non necessita di un Capex elevato) ci vorrebbe una quantità di denaro troppo grande  paragonata  agli effettivi ritorni, il che renderebbe più conveniente l’acquisto dell’intera società.

Ottima redditività, spese in conto capitale basse, adeguati flussi di cassa rendono B&C una delle società italiane più interessanti del momento e con l’aumento del debito che ora mi è chiaro ho davvero poco da dire di negativo alla società!

Per oggi è tutto e ci aggiorniamo alla prossima in caso di investimento o di news in merito!

Portafoglio azionario di lungo periodo: i pro e i contro

Portafoglio azionario di lungo periodo: i pro e i contro

Le azioni, i movimenti del mercato e le fluttuazioni borsistiche non sono mai state l’aspetto che amo di questo mondo(se non a livello pratico).

Questo perché sono sempre stato profondamente attratto dalle società in senso più ampio, l’effettiva produzione di beni e servizi, la crescita in un determinato settore di mercato o la capacità di un’azienda di diventare leader di un settore.

La borsa spesso, è tanto altro: euforia, movimenti improvvisi dei prezzi ecc ecc

I mercati possono dimenticarsi del valore di una società per un periodo estremamente lungo, concentrarsi solo a livello speculativo su di essi, trattando le società solo come titoli e non come aziende che producono qualcosa di reale.

Questa introduzione è utile a spiegare che se si vuole creare un proprio portafoglio azionario con un orizzonte di lungo periodo, si deve affrontare tutto quello sopra riportato.

Nella mia esperienza ormai di lunga data, questo sarà il primo anno (molto probabilmente) con una variazione negativa tecnica del portafoglio. Nel senso che ho portato a casa un’entrata netta ma la variazione attuale delle società che ho in portafoglio è negativa, portando così la mia performance da inizio anno in territorio negativo.

A 5 anni la performance è ancora superiore al 90% ma quest’anno, 2 delle società che ho scelto hanno subito cali molto ingenti, circa il 60% dai loro massimi. Una cifra identica a quella che avevano subito durante la crisi dei sub-prime nel 2008. A mio avviso esagerata, motivo per cui ho acquistato parecchie quote, soprattutto della tedesca Krones (qui degli articoli in merito), una società che studio da tantissimi anni e di cui ho parlato nel mio Ebook (visibile qua).

Una situazione di questo tipo l’avevo già messa in conto quando ho deciso di intraprendere questa strada: la creazione e la gestione di un portafoglio azionario di lungo periodo.

E’ quindi effettivamente possibile creare un portafoglio azionario di lungo periodo?

A mio avviso si, ma si deve essere pronti alle difficoltà e alle soddisfazioni (si anche gestire un’ottima performance è complesso), si deve lottare, persistere, studiare e non crollare emotivamente.

“Il più grande nemico dell’investitore è se stesso” riportava Benjiamin Graham. Mai frase fu più azzeccata, se non si ha il controllo sulla propria persona, non si possono effettuare investimenti.

I pro e i contro

I contro

Il più grande “contro” di questa strategia è il rischio, un aumento del rischio notevole in quanto si va ad investire in un numero limitato di società e spesso e volentieri in momenti in cui quest’ultime sono in difficoltà. La volatilità aumenta in maniera vertiginosa, poiché minor titoli vuol dire(nella maggior parte dei casi) maggior volatilità.

Un aumento della volatilità aumenta in automatico anche il livello di stress causato dalla gestione del portafoglio. Ansia, paura, euforia sono emozioni all’ordine del giorno, emozioni che sono meno presenti in caso di gestioni diverse. Ed è per questo che una grande capacità gestionale è fondamentale in questo tipo di portafoglio.

Ultimo grande contro, è la possibilità di erodere quote di capitale, in quanto è possibile l’errore su un singolo titolo o su un singolo settore (il margine di sicurezza minimo è fondamentale in questo caso).

I pro

Il minor numero di società in portafoglio aumenta la conoscenza su quest’ultime, diventa essenziale capire ogni singolo particolare e ogni singola componente del business poiché dal futuro di poche aziende dipende il nostro rendimento. Sul lungo periodo se le nostre scelte sono adeguate il rendimento potrebbe essere significativamente superiore a quello del mercato nel suo complesso.

Un altro aspetto fondamentale è una maggiore comprensione di quello che si sta facendo e dove si sta investendo. Un ETF è meno rischioso di un portafoglio ristretto di titoli, ma nessuno riesce ad analizzare tutte le società che fanno parte di un determinato ETF.

Su un orizzonte temporale abbastanza lungo (minimo 10 anni) il rischio azionario diminuisce in maniera consistente, dandoci un ulteriore punto a favore della strategia: acquista buone azioni, reinvesti i dividendi e aspetta.

Ultimo punto che vi riporto, non per importanza, è l’incasso delle cedole e la loro crescita nel tempo: Se la società su cui si ha investito riesce ad aumentare gli utili nel tempo, è molto probabile che anche la cedola incassata cresca insieme a questi. Un rendimento del 3,5% all’anno potrebbe trasformarsi in un 6-7% (numeri lordi) dopo un periodo di tempo abbastanza lungo. Il reinvestimento del dividendo porta in automatico al famoso concetto di interesse composto. Ogni anno il capitale ottenuto dai dividendi si aggiunge a quello di partenza, sul lungo periodo questa strategia da risultati molto positivi.

Dopo alcune esperienze come consulente fin. abilitato all’off, fuori sede il mio passaggio all’albo degli autonomi è imminente. Per ora sto lavorando con delle consulenza generiche e ho creato decine di portafogli azionari standard e li seguo e li monitoro costantemente. Se sei interessato, anche solo per capire qualcosa in più, contattami pure sulla mia mail andrea.troiani971@gmail.com

Z-Score: la probabilità di fallimento

Z-Score: la probabilità di fallimento

Come già annunciato nel titolo, oggi andremo ad analizzare lo Z-Score, un indice che permette di assegnare un punteggio ad una società, che ha come scopo quello di verificare e calcolare la probabilità che la società fallisca nei prossimi due anni.
Ovviamente è un metodo che ha i suoi limiti (come tutte le cose) ma è molto utile a capire lo stato di salute di una società!

Ecco la formula:

Z= 1,2A + 1,4B + 3,3C + 0,6D+ E

dove

A= attivo corrente-passivo corrente / totale attivo
B= utili non distribuiti / totale attivo
C= EBIT/ totale attivo
D= capitalizzazione di mercato/ totale passivo
E= ricavi/totale attivo

Più questo valore è alto e più è bassa la probabilità di fallimento della società.
Sono stati fissati dei valori più precisi:

  • se Z è maggiore di 2,99 c’è una bassa probabilità di fallimento
  • se Z è compreso tra 1,81 e 2,99 la situazione è incerta
  • se Z è minore di 1,81 la probabilità di fallimento è alta
Per completare l’articolo ho scelto di calcolare questo indice con i valori di 3 società, ho scelto: Brembo, Marr e Krones.

Z-Score Brembo:   (1,2×0,05) + (1,4×0,46) + (3,3×0,13) + (0,6×7,68) + 1,02 = 6,74    


Z-Score Marr:     (1,2×0,299 + (1,4×0,28) + (3,3×0,09) + (0,6×3,84) + 1,55 = 4,87


Z-Score Krones:   (1,2×0,23) + ( 1,4×0,43) + (3,3×0,06) + (0,6×650) + 1,16 = 392,23





Come potete vedere tutte e tre le società superano la soglia del 2,99.
Brembo e Marr hanno una struttura più “tipica”, infatti fanno ricorso anche al capitale di debito per finanziare le proprie attività; motivo per cui hanno un valore per questo indice si positivo ma non esagerato.

Krones invece (una società che se seguite il mio blog ben conoscete) opera principalmente senza debito se non con l’uso di obbligazioni ma ad un livello troppo basso per essere influente.
Questo fa si che il punto D ovvero il rapporto tra capitalizzazione di mercato e passivo risulti di 650 che moltiplicato per lo 0,6 della formula ne fa uscire un numero decisamente elevato: 390.
Così da rendere molto probabilmente per Krones inefficace l’uso dello Z-Score.

Krones finanziariamente è davvero una società straordinaria, (tranne che per il capitale circolante un po elevato) ma forse questo indice non è adatto alla sua analisi!

Il tasso di sconto nell’attualizzazione dei flussi di cassa

Il tasso di sconto nell’attualizzazione dei flussi di cassa

Il tasso di sconto è uno dei temi più vasti che ho dovuto affrontare nei miei studi nell’analisi aziendale. Ci sono moltissime varianti e tantissime teorie diverse. Nessuna certezza assoluta.

Proviamo però ad andare a vedere i più conosciuti

Il giusto tasso di sconto secondo il modello del Capital Asset Pricing Model è formato da 3 diversi input :

  1. Il rendimento privo di rischio (obbligazioni di stato a 10 anni)
  2. Il sopra rendimento medio dato dal mercato azionario rispetto al rendimento privo di rischio
  3. Il rischio specifico assunto investendo in una specifica impresa

Questo modello inserisce un rendimento privo di rischio e aggiunge tutti i rischi possibili, sistemici e non, per arrivare ad un adeguato tasso di sconto.

Un altro modello è quello che va a calcolare un tasso che sia espressione del costo opportunità (tasso di rendimento ricavabile da investimenti alternativi che hanno un uguale grado di rischio) di tutti i finanziatori (quindi Equity e Debt). Tale tasso è detto anche Costo medio ponderato del capitale (WACC – Weigthed Average Cost of Capital). Questo modello cerca di capire quale sia il costo dell’equity e quello sui debiti (quali sono i tassi annuali ecc ecc)

Ad oggi sono circa 6 mesi che studio e ristudio tutti questi concetti e sono arrivato alla conclusione che il vecchio Warren Buffett continua a fornire la scelta più semplice ma allo stesso modo più sensata.

“E’ vero ci sono giorni in cui il mercato azionario è pessimista e altri in cui è straordinariamente ottimista, ma alla fine sono  i tassi d’interesse a determinare quanto valgono gli investimenti di lungo periodo”.

Questo cosa vuol dire? che nell’analisi dei flussi di cassa e quindi nel calcolo del valore intrinseco Buffett utilizza solo ed esclusivamente i rendimenti dei titoli di stato a 10 anni (investimenti denominato risk free).

In quanto a suo avviso l’ investimento in alcune società (come Coca cola nel 1980), ha un rischio nel lungo termine uguale a quello di un titolo di stato che appunto è considerato risk free.

Nelle mie valutazioni, a differenza di questo approccio, inserisco un premio al rischio per l’investimento nel mercato azionario, poiché devo aumentare il margine di sicurezza nelle mie scelte personali. Ed inoltre in questo periodo di tassi molto bassi anche Buffett consiglia di aumentare ulteriormente il tasso di sconto, quindi quello che faccio io è inserire qualche punto percentuale in più rispetto ai rendimenti dei titoli di stato a 10 anni.

Per quanto possa sembrare un passaggio estremante semplicistico a mio avviso è quello più simile alla realtà.

A proposito di questo metodo di valutazione (sconto dei flussi di cassa, o meglio dell’owner earning, qui l’articolo in merito) Buffett disse: “Valutate in questo modo tutte le società, dai costruttori di calessi ai gestori di telefonia, diventano economicamente sostenibili”

A tutto questo ovviamente va aggiunta l’analisi del business sottostante e del suo rischio intrinseco, ma se valutiamo una società con debito pari a zero o quantomeno contenuto, una buona liquidità, un buon rapporto attività/passività, un adeguata creazione di flussi di cassa operativi e un settore di mercato solido e poco concorrenziale. Allora un range di tassi di sconto sono più che adeguati.

Per quanto si possa cercare non esiste un numero preciso e sempre corretto, esiste però un approccio un metodo che ci consentono di calcolare dei range di valori intrinsechi che possono assomigliare alla realtà.

 

QUANTO POTREBBE VALERE B&C?

QUANTO POTREBBE VALERE B&C?

Dopo l’intervista a Simone Pratesi il CFO di B&C mi sono immerso nello studio della società e dei suoi bilanci.

Il mio interesse in un possibile investimento ormai è palese, ma quanto potrebbe valere la società?Calcolo del valore intrinseco di B&C attraverso l’uso del FCFE (free cash flow to equity).

Per questa metodologia ci sono varie tipologie: userò la più semplice e quella che a mio avviso è la più sensata!

Ecco la formula:

FCFE: Utile netto + ammortamenti e svalutazioni (uscite non monetarie) + o –  variazione del capitale circolante – spese in conto capitale.
*In realtà al formula originaria inserisce anche le variazioni dei flussi di cassa dovute al debito

Questa tipologia di calcolo ha lo scopo di portare alla luce qual’è il valore effettivo che può essere pagato agli azionisti dopo aver fatto fronte a tutte le spese.

Andiamo a sostituire alla formula i valori di B&C:               (possibili valori per il 2019)

Utile netto: 10 milioni di euro
Ammortamento e Svalutazioni (uscite non monetarie): 1 milioni di euro
Variazione capitale circolante: 1 milioni di euro
Spese in conto capitale: 1 milione di euro

FCFE    = 10 + 1 – 1 -1 =     9 milioni di euro

Adesso scontiamo questo risultato ad un tasso d’interesse del 5% e abbiamo un valore intrinseco di circa 180 milioni di euro.
Che come valore per azione è di circa 16 euro (12 il prezzo attuale).

Questa modello di valutazione si base su stime future e cerca di attualizzare dei flussi che in linea teorica rappresentano le entrate effettive della società nell’anno.
Ci sono anche altre formule che prendono in considerazione il debito e che scontano ad un tasso d’interesse che ha all’interno il Beta (e questo proprio non riesco a comprenderlo).

Premesse a parte questo modello ci aiuta a capire se la società è effettivamente redditizia e ha una buona generazione di cassa.
Inoltre potete notare come le spese in conto capitale sono davvero irrisorie rispetto all’utile netto, non rappresentano nemmeno il 20%.

Quindi per concludere non è solo utile a cercare di calcolare il valore della società ma anche a valutarla dal punto di vista finanziario

In questo periodo sto studiando molto i metodi di valutazione, la generazione di cassa e il tasso di sconto così da poter migliorare sempre di più.
Perché più si comprende un fenomeno e più la possibilità di fare errori diminuisce!